中薇财富管理（加拿大）召开2023年Q1业绩报告和市场分析会

一、宏观经济分析

        一是通胀开始降温，但路径仍存在不确定性。美国CPI从去年6月份达到9%的高点后开始逐渐回落，但受非住房服务业、旅游、餐饮、医疗等因素的影响，服务性通胀仍处于高位。工资的增长是造成通胀率下降缓慢的主因。通胀预期在今年3、4月份略有回升。因此美联储主席鲍威尔提到，通胀的下降不会很快。

         二是出现经济衰退的概率较高，但衰退会比较温和。官方定义经济衰退是连续两个季度GDP负增长。今年经济增长明显放缓，在去年一季度负增长的情况下今年一季度同比增长1.1%，远低于预期。经济领先指标LEI（10项指标的综合，包括借贷，股市，收益率曲线，消费者预期，新订单，新屋开工，失业率等等），在历史上对经济衰退预测的成功率相当高。LEI大幅下跌后平均7-8个月会出现衰退，这次LEI从2022年8-9月开始转负，按平均时长，今年2季度或3季度经济可能进入衰退。但是这次的衰退可能相对温和，鲍威尔认为仍有可能软着陆。原因主要是就业市场依然强劲，月新增工作仍在24万左右，开放的工作岗位仍超过求职的人数，虽然趋势正在减弱，但还是很强劲。尽管高科技企业在裁员，但小企业及政府、服务业、兼职工作等用工仍在增长，平均1. 5个职位对应一个求职者。个人收入和储蓄也还是正增长。美国70%的GDP来自消费，如果就业市场稳定，消费还能维持在一定水平，经济衰退的幅度和时长可能有限。强劲的就业市场是一把双刃剑，一方面不利于降低通胀，另一方面会让经济衰退幅度放缓。

         三是美联储加息已近尾声，但何时降息仍不确定。美联储最近一次利率决议加息25个基点，符合市场预期，但市场更关心的是何时停止加息，何时降息。过去12个月共加息500基点，是历史上非常快的加息速度。本次美联储新闻稿中去掉了“继续收紧货币政策是必要的“的词句，市场认为这是暂停加息的信号，但美联储角度并未明确表示会暂停，依然表示会根据经济数据做出判断，鲍威尔在随后的问答会上，也重新强调了打击通胀的决心，给美联储留出操作空间。

          二、市场分析

         一是一季度延续了去年10月低点以来反弹的走势，取得了较好回报。标普500上涨7%，NASDAQ上涨17%，道指基本持平；加拿大TSX 上涨3.7%，欧洲股市上涨9%，新兴市场上涨2.6%。黄金上涨8%，原油跌5.6%，美元指数小幅下跌，10年期国债收益率下跌了39个基点。

         二是指数在区间反复震荡。标普500突破了50天和200天均线，目前在2022年1月市场高点和10月低点的中间。但是从去年约11月开始至今一直在3800-4200区间震荡，上方阻力较强。

          三是行业表现差别很大。一季度整体市场上涨7%，但主要上涨的板块是科技，通信（主要是Google），非必需消费（主要是Amazon)， FAANG、Microsoft、Tesla、NVIDIA 承包了股指80%的涨幅，其他板块涨幅较小，有的甚至是大幅下跌。这主要是由于科技股去年下跌最多，在今年降息的预期下，上涨最多。同时也成为投资者扎堆追逐的板块。但这也是我们认为目前市场还没有完全转牛的原因之一，市场需要更广泛的普涨，才能真正完成熊牛转换。

          四是估值相对合理，盈利有一定压力，市场仍未走出盘整格局。盈利预期从去年四月开始就不断下调，但最近几周有所稳定，小幅反弹。目前市场预期2023年相对2022年小幅增长，2024年较2023有12%的增长，根据今年经济衰退的预期，市场盈利预测还可能小幅下降。从估值角度来看，目前动态市赢率为18倍左右，略高于10年平均（17倍），但低于五年平均（18.5倍），估值相对合理。整体来看，技术面还没有走出盘整格局。

          五是从历史数据分析，熊市已接近尾声。短期由于通胀，经济，美联储政策，银行业危机，美国债务上限，地缘政治等原因，还是一个震荡格局，短期内仍会有波动，但已接近熊市的尾声。历史数据显示，经济衰退平均下跌幅度为32%（去年一月到10月27%，非常接近）市场也会在经济衰退结束前4-6个月筑底反弹走出熊市。如果如前述判断，Q2或Q3进入较短的浅衰退，那在今年3季度或4季度就有可能走出熊市。从历史数据看，过去95年间，标普500的年回报有26年下跌，69年上涨，熊短牛长，而且连续两年下跌一共只发生了4次，分别为1929-1933年的大衰退，1939-1941年的二次大战，1973-1974年的恶性通胀和2000-2022年的科技股泡沫。现在的经济状况，估值水平等好于前面四次，因此我们的判断是不会连续下跌。另外从70年代以来美联储的加息周期角度分析，美联储最后一次加息后，市场在继续通胀的背景下，3个月，6个月的表现通常是负的，而通胀不明显的情况下，基本都是正回报。原因是在通胀环境下，美联储在停止加息后，不会很快降息，所以市场表现较弱；而在低通涨的情况下，美联储可以快速降息，市场反应也会较正面。因此这次在通胀环境下，停止加息后短期市场不确定性较高，但从6个月或一年看，上涨的概率越来越高，从3个月的50%,到6个月的60%，到12个月的75%。假设2023年五月是最后一次加息，那么市场短期3-6个月仍是一个过渡期，有不确定性，但6个月以上或者一年，大概率市场表现为正。

          三、下一阶段投资策略

         短期，在目前点位，投资策略上可偏防守，资产配置可略高配债券，行业配置于防御类医疗、消费等板块；如果市场下探至3800点下方，可以更激进。随经济进入衰退并逐步走出时，转向周期性行业。

          四、中薇投资组合表现

         中薇四类投资组合自成立以来均取得了优于对标基准的表现。